中金发布研究报告称，维持森松国际（02155）“跑赢行业”评级，由于新签订单低于预期，下调2024年净利润3.6%至10.14亿元，首次引入2025年净利润12亿元。由于下调净利润以及市场估值偏好降低，下调目标价23.5%至5.95港元。公司公布2023年业绩：收入73.60亿元，同比+13.5%；归母净利润8.45亿元，同比+26.2%，符合该行预期。

　　中金主要观点如下：

　　2023年收入持续增长，需求下行压力下在手订单保持稳健。

　　分行业看，除油气行业收入占比提升较多外，其他板块占比变化不大，油气（+503%）、制药（+16%）、动力电池（+15%）、化工（+9%）等板块收入保持较好增长（括号内为收入同比增速）。2023年公司新签订单77.85亿元，同比-16.8%，除其他类均有不同幅度下滑，2H23年新签订单28.63亿元，同比-32.5%，主要受到下游需求放缓所致；2023年末公司在手订单90.78亿元，同比+5.3%保持稳健，电子化学品、制药和生物制药等领域同比均有增长。分区域来看，公司23年收入外销占比为47.2%，而新签订单中外销占比71.2%，彰显公司全球化布局抗风险能力。

　　盈利能力不断提升，首次分红回馈投资人。

　　23年公司毛利率27.9%，同比+0.3pct，其中2H23达29.7%，同环比均有亮眼表现；净利率11.5%，同比+1.2pct，其中2H23为12.0%。23年公司销售/管理/研发费用率分别为2.4%/7.4%/5.7%，同比-0.4/-0.5/+0.8pct，2H23分别为2.6%/7.5%/6.8%，研发费用率提升较多主要在新兴领域布局。公司首次派发现金红利1.22亿港元，分红比例14.4%，该行期待公司未来进一步提升分红比例。

　　关注公司发展转型新方向；海外产能持续扩张夯实国际化战略。

　　未来该行认为公司将通过新兴领域应用开发+MVP策略提供增长动能：1）新兴领域：23年公司在多个新兴领域斩获海外项目，如北美绿色能源整体解决方案、南亚新能源材料核心设备+工艺包等，持续围绕新领域研发，未来下游需求放量有望带来订单增量；2）MVP策略：23年公司成套设备及模块化解决方案收入占比64.8%，同比+5.9pct，在手订单中占比65.7%，以技术输出+成套解决方案策略，使高附加值订单占比持续提升，有望进一步改善公司盈利能力和竞争壁垒。产能方面，马来西亚制造基地进一步扩产，投入6，000万美元扩建2万平方米，该行预计1Q25逐步完成交付。

　　风险

　　下游行业周期性波动风险、流动性风险、汇率波动风险。